本期看点

　　1、今年以来，已有409家房企宣告破产

　　2、美联储10月议息会议决定下调联邦基金目标利率

　　3、银保监会发布“商业保理”监管文件

　　4、三季度上市银行业绩“超预期”

　　5、知识分享：违约房企有何特征？

　　1. 不良资产行业快讯

　　业内大事

　　据人民法院公告网数据，自2019年以来，宣告破产的房企已有409家。这意味着全国平均每天都有接近2家房企宣布破产。

　　据中原地产数据，2019年前9月房地产累计调控385次。自5月以来，房地产信托、海外债、银行贷款、开发贷、ABS等监管新政频出，在外部融资条件不断收紧的情况下，越来越多的房企走上了破产之路。

　　点评：融资成本提高是这些中小房企破产的一个重要原因。高力国际华东区近日发布的中国商业地产投资市场研究报告就指出，能够轻易获得融资或再融资的日子已经结束，再加之中央对房地产坚决不动摇“房住不炒”的政策，投资者需要多元化的融资手段以确保未来所需资金和降低融资成本。

　　值得关注的是，此前被投资者预估下行的房地产领域，可能未来会变成不良资产领域的香饽饽，这一趋势在2018年就已显现。据相关资料显示，今后三年，房地产行业有1.8万亿市场机会。（出处：不良资产头条）

　　在国家重点整治催收行业的同时，催收巨头湖南永雄逆势准备登陆美国资本市场，美东时间10月23日，美国SEC披露湖南永雄资产管理集团递交的招股书文件。招股书显示，湖南永雄为一家催收服务提供商，提供全国性的消费者债务追收服务，合作客户主要为商业银行及消费金融公司。

　　点评：近期，政策环境进一步紧缩。周一，金融科技公司51信用卡因为委外催收而被调查引发轩然大波。而后，最高人民法院、最高人民检察院、公安部、司法部印发《关于办理非法放贷刑事案件若干问题的意见》，其中对催收的合规性亦作出严格规定。另据21世纪经济报道，央行、银保监会已组成调查组，摸底大数据的使用边界和采集边界，将会涉及外包催收公司管理办法。首批排查和调研的机构包括一诺银华、万盛金融和平安普惠。催收业务的合规性，已成为业内关注之重点。而该公司收入来源主要为催收业务，其收入及盈利面对的监管风险仍较高。（出处：钙媒体 ）

　　中国信达10月28日发布公告称，董事会于2019年10月28日收到执行董事、总裁陈孝周的辞职报告，陈孝周因工作变动原因提出辞去公司执行董事、董事会风险管理委员会委员及总裁职务。

　　同日，中国信达召开董事会会议通过决议，拟委任张卫东为公司总裁，上述任职资格尚需中国银行保险监督管理委员会核准，同时，公司董事会提名张卫东担任中国信达执行董事。

　　点评：张卫东1967年出生，在调任信托保障基金前一直在建设银行和中国信达工作，作为中国信达的“元老”，从成立之初到调离，张卫东曾在中国信达任职16年，经历了公司成立、改制、上市等一系列关键事件。（出处：澎湃新闻）

　　不良资产市场对外资开放的步伐正在加快。10月23日召开的国务院常务会议确定了优化外汇管理、促进跨境投资便利化的12条措施，其中提到了开展银行不良债权和贸易融资等跨境转让试点。随着金融开放力度进一步加大、国内司法环境改善、特殊资产稳定出现，境外机构参与国内不良资产市场的兴趣也在明显提高。

　　点评：以往外资买不良资产需要在国内找通道，且审批周期较长。而试点之后，不仅解决了资金支付问题，简化了流程，也为跨境银行不良资产处置开拓了新途径，有利于降低银行的系统性风险。（出处：上海证券报）

　　在防控金融风险主基调下，银行以及资管公司均在持续推进不良资产处置攻坚战。近一个月来，包括济南农商行在内的多家银行在增资扩股的同时借机“配售”不良资产，亦有多家上市银行公告申请增加年度核销额度，累计额度达千亿。

　　点评：作为防范和化解系统性金融风险重要阵地，今年以来，银行不良资产一方面在日益趋严的监管“标尺”下持续充分暴露，另一方面银行也在监管鼓励下，利用拨备较为充足的有利条件，加大不良贷款处置核销力度。（出处：经济参考报）

　　10月23日，十三届全国人大常委会第十四次会议举行第二次全体会议，审议了《国务院关于2018年度国有资产管理情况的综合报告》。通过报告，去年全国国有资产“家底”和管理情况也浮出水面。

　　报告显示，2018年，中央国有企业资产总额80.8万亿元、负债总额54.7万亿元、国有资本权益总额16.7万亿元，平均资产负债率67.7%。

　　2018年，地方国有企业资产总额129.6万亿元、负债总额80.3万亿元、国有资本权益总额42.0万亿元，平均资产负债率62.0%。

　　汇总中央和地方情况，2018年，全国国有企业（不含金融企业）资产总额210.4万亿元，负债总额135.0万亿元，国有资本权益总额58.7万亿元。

　　在金融企业资产方面，2018年全国国有金融企业资产总额264.3万亿元，负债总额237.8万亿元，形成国有资产17.2万亿元。

　　点评：关于下一步国有资产的重点，报告指出，要深化供给侧结构性改革和国资国企改革，进一步激发企业活力。加快淘汰落后产能，持续推进降杠杆减负债；妥善解决国有企业办社会等历史遗留问题；进一步落实科技型企业中长期激励机制；继续推进国有资本授权经营体制改革，加大混合所有制改革力度。（出处：新浪金融研究院）

　　首届不良资产交易大会曁第三届中国AMC发展国际金融论坛25日在大连举行，大连市人民政府副市长、党组成员靳国卫表示，大连市最近一直在探讨如何化解不良工作，同时探讨设立大连地方的AMC，这项工作已经在去年开始酝酿启动，今年也做了比较充分的调研工作，希望大连AMC能够正式设立，在处置大连地方不良资产方面起到一定作用。

　　点评：靳国卫提到，大连市银行不良率目前高于全国水平，虽然有这段时间主动暴露隐性不良原因，但是不良率升高是需要面对的客观现实，也是需要化解的重要发展难题。他提到，建设区域金融中心，是大连市重要的城市发展目标，目前金融业占GDP比重达到9%左右，是名副其实的支柱产业。（出处：中国证券网）

　　2. 宏观新闻速递

　　国内

　　10月几近收官，全国制造业PMI小幅下滑，并创下13年以来同期新低。而从中观高频数据看：一方面，终端需求整体偏弱，受二线低迷拖累，地产销量增速回落，而三四线仍保持上升态势，乘联会乘用车批发、零售增速也是双双下滑；另一方面，工业生产好坏参半，发电耗煤增速大幅回升并创新高，但钢材产量增速小幅回落，汽车、钢铁等行业开工率也明显偏低。

　　点评：近期政治局就区块链技术发展现状和趋势进行集体学习。政治局会议学习时强调，要把区块链作为核心技术自主创新的重要突破口。在当前外部环境复杂多变、内部人口数量红利逐渐消失的背景之下，只有依靠科技创新，才能实现我国经济的高质量和可持续发展。而在以区块链技术等为代表的科技前沿领域的发展水平，将是经济能否成功转型的关键因素。（出处：姜超宏观债券研究）

　　10月30日，国家税务总局发布的数据显示，今年前三季度全国累计新增减税降费超过1.78万亿元，其中新增减税超过1.5万亿元，新增社保费降费2725亿元。分税种看，增值税改革新增减税7035亿元。个税两步改革叠加新增减税4426亿元，累计人均减税1764元。

　　点评：在中国企业联合会研究部研究员刘兴国看来，减税降费政策对于民营经济更加利好。刘兴国表示，一方面，从受益主体看，虽然有很多普惠性减税降费举措，但更多还是聚焦民营企业占据绝对主体地位的中小企业；另一方面，与国有企业相比，民营企业发展当前遭遇的困难更为突出，投资增速、盈利增长的下滑更为明显，对减税降费的需求更为迫切，而相关减税降费举措的实施，对其所形成的利好刺激效果，显然也就更为直接而明显。（出处：中国产经新闻网）

　　近日，中国人民银行公布2019年前三季度金融统计数据报告。其中提到，前三季度人民币贷款增加13.63万亿元，外币贷款增加49亿美元。

　　点评：中国人民银行货币政策司司长孙国峰回应表示：“目前根据9月末的数据，银行新发放贷款当中LPR应用的占比到了56%，其中大银行占比会更高一些。央行同时研究存量贷款定价基准的转换。随着新增贷款运用LPR占比的不断提高，及存量贷款转换的推进，未来贷款基准利率的逐渐淡出应当是一个水到渠成的过程。”（出处：央广网）

　　据新华社北京10月31日电，中国共产党第十九届中央委员会第四次全体会议，于2019年10月28日至31日在北京举行。2019年10月31日中国共产党第十九届中央委员会第四次全体会议通过《中国共产党第十九届中央委员会第四次全体会议公报》。

　　点评：全会提出要办的14件大事：

　　一是，坚持和完善中国特色社会主义制度、推进国家治理体系和治理能力现代化的总体目标

　　二是，坚持和完善党的领导制度体系，提高党科学执政、民主执政、依法执政水平

　　三是，坚持和完善人民当家作主制度体系，发展社会主义民主政治

　　四是，坚持和完善中国特色社会主义法治体系，提高党依法治国、依法执政能力

　　五是，坚持和完善中国特色社会主义行政体制，构建职责明确、依法行政的政府治理体系

　　六是，坚持和完善社会主义基本经济制度，推动经济高质量发展

　　七是，坚持和完善繁荣发展社会主义先进文化的制度，巩固全体人民团结奋斗的共同思想基础

　　八是，坚持和完善统筹城乡的民生保障制度，满足人民日益增长的美好生活需要

　　九是，坚持和完善共建共治共享的社会治理制度，保持社会稳定、维护国家安全

　　十是，坚持和完善生态文明制度体系，促进人与自然和谐共生

　　十一是，坚持和完善党对人民军队的绝对领导制度，确保人民军队忠实履行新时代使命任务

　　十二是，坚持和完善“一国两制”制度体系，推进祖国和平统一

　　十三是，坚持和完善独立自主的和平外交政策，推动构建人类命运共同体

　　十四是，坚持和完善党和国家监督体系，强化对权力运行的制约和监督（出处：券商中国）

　　国际

　　北京时间10月31日凌晨，美联储10月议息会议决定下调联邦基金目标利率25BP至1.50%-1.75%。

　　点评：10月会议声明对经济的判断与9月相比没有大的变化，认为近期就业市场数据依然稳固，经济活动增长保持温和，居民消费增长短期较强，而商业固定投资和出口疲软的状况仍在持续，经济前景的不确定性依然存在，降息的原因仍是在于全球增长前景的不确定性和美国通胀偏弱。往后看，美国经济大概率仍趋下行。（出处：姜超宏观债券研究）

　　据央视新闻报道，当地时间10月31日上午，美国众议院投票，通过对特朗普的弹劾调查程序。在投票中，共有232票赞成，196票反对。美国众议长佩洛西宣布决议通过。特朗普在投票后在社交网站上称，“这是美国史上最大的‘猎巫行动’”并在投票前表示，“弹劾骗局只会伤害美国股市”。

　　点评：弹劾总统需要分“三步走”。美国国会由众议院和参议院组成。参议院中共和党占大多数，很难获得超过三分之二的赞成票。无论怎么算，特朗普被弹劾的几率都很小。如果弹劾调查过于仓促或者弹劾不成功，就会产生反作用力，导致民众认为特朗普遭到“政治迫害”，反而让他在明年的大选中获得更多同情票。但是如果特朗普更多的“罪门”被打开，也不排除共和党议员为了自保而陆续背弃联盟。根据最新民调，支持和反对弹劾的美国民众几乎各占一半。在这种极端对立和分化的社会环境中，任何结果都可能酝酿而生。（出处：中国基金报）

　　3. 金融市场

　　银保监会发布“商业保理”监管文件：2020年6月末前清理完成存量

　　银保监会近日正式下发《关于加强商业保理企业监督管理的通知》。205号文共包括六个领域，要求规范商业保理企业经营行为，加强监督管理，压实监管责任，防范化解风险，促进商业保理行业健康发展。商业保理企业住所地金融监管局要牵头负责跨区域经营商业保理企业的监管。确保2020年6月末前完成存量商业保理企业清理规范工作，并向银保监会报告。

　　点评：银保监会加强了对商业保理的监管要求，明确了地方金管局作为商业保理的主要监管主体。这种监管分工有利于地方政府更好地管理本地商业保理机构，监管权限下放也有利于强化监管主体与金融机构之间的沟通和联系。（出处：浙商资产研究院）

　　三季度上市银行业绩“超预期”

　　目前，已有36家A股上市银行财报出齐。从NIM、不良和资本充足率等在内多项指标来看，36家上市银行业绩整体“超预期”。

　　21世纪经济报道记者统计，2019年第三季度，四大行扩表1.8万亿元，比二季度少增1千亿元，但比去年三季度少增1万亿元。其中，农行、工行分别扩表8958亿元、4359亿元。作为对比，同期，四大行之外的其余32家A股上市银行（加入邮储、浙商银行），资产扩张6900亿余元。四大行中，扩表主力为贷款，其次为金融投资类资产。

　　而从21世纪经济报道记者不完全统计的30家上市银行三季报情况看，拨备覆盖率超过300%的银行有8家，只有5家银行拨备覆盖率较半年报有所下降，超8成上市银行在第三季度较上半年继续增加了拨备。

　　点评：四大行的资产质量在2017-2018年期间有较大幅度的改善，因此进入到2019年后具有扩表的基础条件，配合中央政府实质性宽松的政策要求，大量资金以贷款的形式流入实体经济，惠及经济和民生。从不完全统计来看，部分银行仍然高额计提拨备，这些行为都凸显出上市银行资产质量好转的信号。（出处：浙商资产研究院）

　　央行：三季度末房地产贷款余额43.29万亿元 增速连续14月回落

　　2019年三季度末，人民币房地产贷款余额43.29万亿元，同比增长15.6%，增速比上月末低0.6个百分点，连续14个月回落；前三季度增加4.59万亿元，占同期人民币各项贷款增量的33.7%。

　　点评：房地产贷款余额增速持续走低，预示下阶段房地产公司拿地、新开工都会受到影响。希望土地市场保持以往的增长已然不可能，市场环境呈现出量少价高的特征，其中固然由政府限价指导，也有中小房地产退出市场的客观现实。明年房地产市场能否回暖还需要看国内宏观经济能够赶上高房价增长速度，否则盲目靠房地产拉动经济只会引发社会不稳定。（出处：浙商资产研究院）

　　10 月 28 日，格力集团函告格力电器，经评审委员会对参与本次公开征集的两家意向受让方进行综合评审，确定珠海明骏投资合伙企业（有限合伙）为最终受让方。珠海明骏背后的基金管理人为珠海高瓴股权投资管理有限公司。

　　点评：

　　据公司官网，高瓴资本自认是专注于长期价值投资，受托管理的资金主要来自于目光长远的全球性机构投资人，包括非盈利性基金会和养老基金等。

　　如今高瓴的投资覆盖TMT、生命健康、消费零售和企业服务等领域，并且横跨最早期的种子投资、风险投资，私募股权 投资，上市公司投资，以及并购投资等股权投资的全部阶段。

　　其过去十多年来投资过的公司包括：腾讯、京东、美团点评、爱奇艺、滴滴、Uber、Airbnb、Traveloka、百丽国际、Peet’s Coffee、百济神州和药明康德等。（出处：资事堂）

　　4. 产经新闻

　　日前，中国船舶工业集团有限公司(中船集团)与中国船舶重工集团有限公司(中船重工)实施联合重组，广受业界关注的“南北船”重组尘埃落定。公告显示中船集团与中船重工实施联合重组，新设中国船舶集团有限公司，由国资委代表国务院履行出资人职责，中船集团和中船重工整体划入中国船舶集团。

　　点评：下一步的央企重组要按照市场规律、按照企业的发展规律，对企业进行兼并重组，进一步地加强。一方面是战略性重组要进一步推进，另一方面是加强专业性的整合，把一些分散的企业加强整合，提高行业集中度，进一步地提高企业竞争力。（出处：中国央企新闻网）

　　10月31日，在2019年中国国际信息通信展览会上，工信部与三大运营商举行了5G商用启动仪式。工信部副部长陈肇雄在开幕式论坛上，宣布5G商用正式启动。

　　点评：三大运营商5G招标逐步释放，网络建设上游产业链业绩有确定性增长，景气度持续向好。同时5G 套餐推出，建议关注运营商潜在 ARPU 提升的投资机会。而且5G为区块链发展提供坚实的基础支撑，二者相互融合，推动应用场景加速实现，区块链+物联网，实现安全高效的万物互联。（出处：券商中国）

　　新华社10月25日消息，中共中央政治局10月24日下午就区块链技术发展现状和趋势进行第十八次集体学习，提出要把区块链作为核心技术自主创新的重要突破口，明确主攻方向，加大投入力度，着力攻克一批关键核心技术，加快推动区块链技术和产业创新发展。

　　点评：目前在市场、监管、认知等各方面因素作用下，区块链产业发展回归理性，持续在各细分领域中探索技术落地。区块链有望在金融、能源、食品药品安全等多领域大放异彩，例如“区块链+供应链金融”、“区块链+保险”、“区块链+征信”等等。看好区块链技术长期在我国行业应用的潜力，随着5G、物联网等新技术的应用，区块链技术落地有望加速。

　　知识分享

　　违约房企有何特征？

　　一、问题房企案例分析

　　1、国购投资有限公司

　　国购投资有限公司成立于2010年，是安徽省较大的区域性房地产开发企业之一，主营住宅地产、商业地产的开发与销售，商业物业管理及运营，由自然人袁启宏实际控制。2016年1月联合信用评级公司给予评级AA/稳定主体评级，2018年11月19日主体评级下调至A，2018年11月20日主体评级下调至BBB，2019年1月主体评级下调至B/负面。

　　2018年11月20日，由于公司发行的“16国购债”将于2018年11月22日面临回售，公司应于2018年11月20日前将兑付资金划入中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司指定账户，截至2018年11月20日下午15：00，公司未将回售资金足额划付至指定帐户。

　　2019年2月1日，由于公司账户被查封、现金流短缺以及筹融资渠道受限等原因，无法按时偿付“16国购01”债券利息及回售本金，构成实质违约。公司2016年-18年期间发行的私募公司债，累计已经共发生10起债券违约，涉及违约的债券本金规模达47.9亿元。

　　违约原因分析：

　　(1)公司土储分布区域过于集中，大部分集中在合肥市，且单个项目占比过高。

　　截至2017年底，公司土地储备的规划建筑面积为678.55万平方米，全部集中安徽省内，其中629.62万平方米位于合肥市内。而截至2017年9月底，公司的在建地产项目中，合肥市内的建筑面积占比75.1%。根据公司披露的项目销售情况来看，公司的协议销售严重依赖于京商商贸城等少数几个项目：2014~2016年，公司实现协议销售面积分别为169万平方米、66万平方米及84万平方米，后两年销售面积较2014年有所减少主要是因为2014年度京商商贸城的专业批发市场集中推盘销售，导致当年销售面积较大。

　　(2)债务集中到期，货币资金受限比例高，融资空间有限，最终未能及时周转形成违约。

　　公司短期偿债能力偏弱，2018年末，公司的流动比率仅为0.82，速冻比率仅为0.33。此外，公司的债务中短期债务比重大，2018年末短期负债占比高达80.34%。2018年末，公司受限货币资金为7.93亿元，占公司总货币资金比例为38.9%，可动用资金非常不足。截至2018年末，公司所有权或使用权受限的资产账面价值为176.8亿元，占期末资产总额的40.58%。另外截至2018年末，公司已获得210亿元的授信额度，已使用165亿元，剩余授信额度仅为54亿元，其中剩余授信额度中的42.5亿元来自东方证券资产管理公司。由于债务集中到期，公司可周转资金及融资空间非常有限，最终未能及时周转而形成违约。

　　(3)投资较为激进，多元化扩张消耗公司大量现金流，最终加速了公司违约。

　　公司积极地进行多元化布局。2016年，公司以现金15.8亿元收购司尔特，成为司尔特的第一大股东，进入化肥领域。另外，公司旗下还有长安动漫产业集团绿建建设有限公司、安徽国购健康产业投资有限公司、安徽国购医疗产业投资有限公司、安徽国购科创企业管理有限公司、芜湖国购现代物流有限公司等与公司传统业务领域不同子公司。公司投资较为激进，自2012年以来，投资活动产生现金流持续为负，2017年末投资活动现金流流出高达71.27亿元，同比增长233.34%。

　　2、银亿股份有限公司

　　银亿股份有限公司是一家成立于1998年，总部位于浙江宁波的民营上市公司。成立之初，银亿专注于房地产开发业务，2016年名列"2016中国房地产百强企业"名单第69位。公司从2016年开始，陆续投入超过100亿人民币收购了美国ARC、比利时邦奇、日本艾礼富等三家具有全球一流技术水平的汽车核心零部件企业，大力进军全球高端制造业。

　　2015年12月，中诚信给予公司AA长期主体信用评级，并一直维持这一评级；2018年12月，分别两次下调其长期主体信用评级至BBB和C。

　　2018年12月24日，银亿所发行的H5银亿01未按时兑付回售款和利息，构成实质违约，随后H6银亿04、H6银亿05、H6银亿07分别于19年6月、7月和8月未按时兑付回售款和利息，构成实质违约。截止目前已违约债券4支，共18亿元。

　　违约原因分析：

　　(1)公司房地产业务经营水平及土储水平均较弱，资产质量较弱。

　　公司在建项目中超过40%位于宁波，宁波逸墅、沈阳第五郡和六期等多个项目去化较慢，截止2018年底，宁波逸墅和沈阳六期去化率均不足10%，沈阳第五郡去化也仅为54%。土地储备中南昌、辽宁占比较高，除南昌高安项目土地于2017年取得外，其他土储均于2014年及之前取得，闲置时间较长，且部分土储位于三四线城市。

　　(2)多元化转型并购导致控股股东流动性紧张，公司形成大额商誉。

　　公司从2015年开始筹划战略升级，先后通过发行股份以28.45亿和79.8亿人民币的代价收购ARC集团和邦奇，并于2017年完成并表。两次收购均以控股股东关联方先行垫资收购，然后上市公司增发收购股份进行收购。收购过程中，控股股东及其关联方需要大量垫资，从关联交易报告书来看，控股股东承担了部分利息，预计由此引发控股股东及其一致行动人的流动性紧张，其股权大比例质押。根据公告，2017年末公司前四大股东宁波圣洲、银亿控股、熊基凯和西藏银亿作为一致行动人，合计持有公司78.55%的股份，质押比例达到84.4%。在2018年股市整体下跌的情况下，引发了公司控股股东爆仓的风险。而收购汽车公司过程中，还产生了大额商誉，2017年末公司商誉达到69.8亿元，资产质量存疑。

　　(3)遭遇汽车行业调整期，汽车零部件制造营收快速下滑。

　　在公司积极进军汽车产业的同时，国内的乘用车销售量却面临40年来首次负增长，2018年全国乘用车销量增速-4.1%，行业处于周期底部。2018 年公司汽车零部件产销量大幅下滑，全年汽车零部件业务收入 51.23亿元，同比下降 36.54%。

　　3、中弘控股股份有限公司

　　中弘控股股份有限公司成立于2001年，于2010年实现借壳上市，主营业务为房地产开发。2016年，公司的44.5亿的营业收入中，房地产销售贡献了41.35亿，占比93%。2014年12月大公国际给予公司主体长期信用AA-评级，2015年12月将其主体长期信用评级上调至AA；2018年1月其主体长期信用评级被下调至A+，展望负面，随后又经历了多次主体长期信用评级的下调，2018年10月大公国际将其主体长期信用评级下调至C。

　　2018年10月18日，“16中弘02”回售款及利息的资金应到账，但发行人仅通过场外方式支付了1.49亿元本金及利息，剩余本金及展期利息发行人已无法按时、足额支付，债券发生实质违约。目前，公司已有4只债券违约，共24.9亿元。

　　违约原因分析：

　　(1)多个重大项目同时受到政策调控，项目建设及销售受到影响。

　　受商办项目（商住房）调控政策的影响，公司御马坊项目和夏各庄项目（商业部分）销售停滞，而这两个项目的销售额占公司2016年房地产销售额的77.6%。御马坊项目2017年甚至还退款12.35亿元。此外还有实际投资达44.9亿元（截止2017年末）的海口如意岛项目受国家海洋局加强围填海管控措施影响而停工。

　　(2)实际控制人未经审批预付巨额款项，造成公司现金流进一步紧张。

　　公司实际控制人凌驾于公司内部管理制度之上，未经董事会和股东大会审批，于2017年12月28日预付项目的收购款61.5亿元，造成公司账面资金大幅下降，流动性进一步紧张。

　　(3)公司风险控制意识薄弱，所有项目几乎全部是独资项目，风险集中。

　　从公司2017年年报披露的主要项目开发及销售项目来看，除吉林的3个项目是合作项目外，其他所有项目的权益比例均为100%。公司在地产开发方面侧重开发休闲度假地产、主题商业地产。相比于住宅项目，商业地产项目回款周期长，对公司的资金占用量大。公司体量较小，项目数量少，独资经营风险集中。

　　4、北京华业资本控股股份有限公司

　　北京华业资本控股股份有限公司（华业资本）是以仕奇集团作为主要发起人，联合呼和浩特市第一针织厂等多家公司于1998年10月9日共同发起设立的，并于2000年登陆A股的一家外资房地产企业。

　　2015年8月，联合评级给予公司主体长期信用AA评级，2017年10月东方金诚同样给予公司主长期信用AA评级；2018年以来，由于公司信用资质恶化，9~10月份，东方金诚和联合评级先后下调其长期主体信用评级至BBB-，随后又多次下调。目前，东方金诚和联合评级均给予公司C主体评级。

　　2018年10月15日，“17华业资本CP001”未能按期足额偿付，构成实质性违约，随后16华业02同样实质性违约，15华业债、15华资债经过与债券持有人协商，将债务进行展期。

　　违约原因分析：多元化扩张进入医疗领域，经验积累少，造成巨额损失。

　　公司自2015年从地产开发逐步拓展业务范围，向房产、医疗、金融业协同发展战略转型。但是医疗、金融业经验积累少，风险较高。2018年9月因应收账款逾期引发公司遭遇合同诈骗事件，涉案金额高达101.89亿元，直接导致公司存量应收账款面临部分或全部无法收回风险。

　　5、颐和地产及三盛宏业

　　颐和地产是成立于1992年，业务架构以豪宅、旅游地产为核心的民营房地产企业。成立之初公司专注于广州房地产市场，后经过多年发展业务范围逐渐遍布全国。公司于2017年先后发行了2期私募债券“17颐和01”及“17颐和04”。2017年8月，联合评级给予其AA长期主体信用评级，2019年7月下调至A，8月进一步下调至BBB。9月11日，根据颐和地产集团有限公司相关公告显示，由于流动性恶化，公司未能按时偿付“17颐和01”和“17颐和04”的债券利息及本金，构成实质违约。

　　三盛宏业集团于1993年成立于上海，主要业务为房地产开发、科创及大数据、海洋投资等，2017年公司88.1亿的营业收入中房地产销售占比67%，互联网大数据占比23%，航运疏浚占比6%。根据克尔瑞数据权益销售额排名显示，公司2016-18年权益销售额分别为145.1/130/187.5亿元，排名分别为102/116/106。2016年9月，东方金诚给予公司AA长期主体信用评级，目前仍维持这一评级。

　　据新浪财经报道[1]，三盛宏业集团因员工认购理财产品未能按时兑付，被列为失信被执行人，且丧失上市公司中昌国际控股的控制权，遭遇严重流动性危机。

　　二、有何共同财务特征？

　　截止2019年10月25日，涉及债券违约的发债房企主体有国购投资、银亿股份、中弘控股、华业资本和颐和地产5家，涉及的债券违约规模达到125.6亿元；我们以这5家主体为基础，将三盛宏业也作为样本，来分析遭遇流动性危机乃至违约的房企的财务特征。从企业规模来看，6家样本房企的规模整体不大。6家样本房企营业收入绝大多数年份都在100亿以内，超过100亿的只有银亿股份（2017）和三盛宏业（2018），而银亿股份2017年房屋销售的营业收入也仅仅有36.42亿元。作为对比，我们整理了2016年以来克尔瑞权益销售额排名10/50/100的房企的营业收入，第100名房企的营业收入也都在100亿以上，样本房企规模整体偏小。即使部分房企号称“百强房企”，但实际其销售和营收规模顶多也就只能勉强达到100名的水平。

　　多元化或商业项目必居其一。国购投资先后进入化肥、医疗领域，银亿股份通过收购进入汽车零部件产业，中弘控股以商业地产为主，华业资本向医疗、金融业扩张，颐和地产以豪宅和旅游地产为核心，三盛宏业涉足地产开发、科创大数据和海洋投资等多个产业。多元化发展进入别的行业，面临两方面的问题：一方面，经验积累不足，风险高；另外一方面，其他行业多面临投资大回款慢，资金占用多的问题。商业项目则面临去化慢，回款周期长的问题。

　　财务费用率快速提升。从样本房企的财务费用率来看，颐和地产数据缺失，其他4家企业均面临了违约前1~2年财务费用率的快速提升。企业违约或遭遇流动性危机前，其财务压力逐渐增大，融资成本提高，从而造成财务费用率提高。

　　营运能力下降。房企的存货体现为土地储备和开发成本，预收账款是销售未结转的收入，以存货/预收账款是衡量房企营运能力的主要指标。除华业资本和颐和地产外，另外几家房企的这一指标在违约或流动性危机前均明显下降。房企的违约是一个逐步发展的过程，流动性紧张前房企多通过减少拿地加快开工和销售来回款，从而导致出现存货/预收账款下降。华业资本2018年由于预收账款快速下降，导致其存货/预收账款快速上升，在2016-18年其存货逐步减少。

　　经营性现金流多在危机当年出现明显恶化，筹资性现金流恶化更早。样本房企的经营性现金流均出现在危机当年，国购投资、银亿股份、中弘控股的经营性现金流2017年均改善，2018年明显恶化；相比之下，筹资性现金流的恶化时间更早。

　　剔除预收账款的资产负债率表现并不敏感，现金短债比危机当年快速下滑。从给几家样本房企剔除预收账款的资产负债率来看，作为一个慢变量，在危机前表现并不敏感；现金类资产（货币资金+交易性金融资产+应收票据）与短期债务的比快速下滑。从几家企业的值来看，样本房企现金类资产/短期债务几乎都小于1，本身短期偿债能力就偏弱；危机前这一指标的下滑更加明显。

　　除了剔除预收账款的资产负债率外，通常还以净负债率来衡量房企的杠杆高低，净负债率=（有息债务-货币资金）/股权权益。计算净负债率时，最重要的是有息债务数据。我们通过两种方式计算了样本房企有息债务：①通过Wind中提供的报表科目加总估算有息负债；②通过查找公司报表或评级报告，查找债务总额或融资总额数据作为有息债务；将有息债务带入计算得到各样本房企的净负债率。从结果来看，两种方式得到的样本房企的净负债率差别不大。

　　样本房企的净负债率偏高。2016年，国购投资、银亿股份、中弘控股3家房企的净负债率均在120%~130%之间；2017年国购投资基本持平，银亿股份由于并表ARC集团和邦奇导致净负债率快速下降，但预计其地产业务的净负债率实际并未降低，而并购过程又进一步加剧了公司整体的流动性紧张程度；2017年中弘控股净负债率快速提高，主要是流动性压力下公司有息负债增加而货币资金大幅减小所致；华业资本和颐和地产在违约前，净负债率尚可，华业资本违约主要是盲目扩张风险控制不当所致，与房地产主业无关，颐和地产2017年之后的资料缺失，难以进一步分析。从估算口径的净负债率来看，三盛宏业近几年一直较高。

　　三、小结

　　1、房企多元化扩张业务风险高；商业性地产去化慢，资金占用量大，容易造成流动性紧张。从现有的违约或遭遇流动性危机的房企来看，几乎都涉及多元化或商业性地产占比高的问题。尽管多元化发展在一定程度上能起到风险分散的作用，但是企业在进入一个新的行业之前未必能对该领域进行详尽的调查，也未必熟悉一个新的行业的运营模式，并且从国购投资、银亿股份、华业资本的多元化扩张中也并未能看出新进入的行业能对公司原有业务产生协同效应。特别是在公司主业盈利能力下滑，现金流不充裕，外部融资空间有限的情况下，过于激进的扩张并购将加速公司的风险积聚。

　　2、业务规模仍然是衡量房企抵抗行业政策风险、区域政策风险的最重要指标之一。目前违约的房企整体规模仍然较小。一方面，规模小意味着项目数量少，极容易受到行业政策、区域政策的影响，如中弘同时遭遇了北京和海南的政策调控，对其现金流冲击较大；另外，规模小意味着在融资方面就不具有优势，融资成本高且资金规模有限，在没有其他资源的情况下，很难同大型房企竞争优质土地资源，进一步拖累资产质量和产品竞争力。

　　3、从财务数据上来看，财务费用率快速上升、筹资现金流恶化、现金短债比快速下降是房企违约前比较常见的现象；进一步来看，高杠杆仍然是违约房企比较一致的财务特征。房企违约或遭遇严重流动性困难前，企业融资成本上升，融资难度加大，体现为财务费用率上升和筹资性现金流的恶化；流动性紧张，拿地放缓，营运能力下降；从样本房企来看，普遍的现金短债覆盖比较低，且与经营性现金流一样，在违约或危机发生前快速下滑。从杠杆来看，违约房企的净负债率多在100%以上，高杠杆仍然是违约房企的显著特征。

　　免责声明

　　本栏目坚决反对任何违反中华人民共和国版权法律法规的行为。一经发现，本栏目会立即移除并停止继续传播任何盗版和非法转载以及其他侵权作品及文章，为此我们制定了旨在保护知识产权权利人合法权益的措施和步骤。访问者在接受本栏目服务之前，请务必仔细阅读本声明。访问者访问本栏目的行为以及通过各类方式利用本栏目的行为，都将被视作是对本声明全部内容的无异议的认可。

　　一、本栏目全部文章均转载自国内外公开媒体报道，仅代表作者本人的观点，更多的是为传递最新信息之用，与本栏目立场无关。本栏目不对其中包含或引用的信息的准确性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保证，具体内容仍需浏览者自己核实其真实性。对于任何因直接或间接采用、转载本栏目提供的信息造成的损失，本栏目均不承担责任。

　　二、本栏目标明转载文章的出处，并保留转载文章在原刊载媒体上的署名形式和版权声明（如有），但本栏目对转载文章的版权归属和权利瑕疵情况不承担核实责任。如其他媒体、网站或个人从本网下载使用，请在转载有关文章时务必尊重该文章的著作权，保留本网注明的“文章来源”，并自负版权等法律责任。如擅自篡改文章来源为本栏目，本栏目将依法追究其责任，由此产生的其与第三者发生的法律纠纷由其承担全部责任。

　　三、转载或引用本栏目内容必须以新闻性或资料性等公共信息为使用目的，不能用于赢利目的。不得对本栏目内容原意进行曲解和篡改。转载本网内容亦不得损害本栏目或他人利益，不得进行任何违法活动。转载文章的作者或其原刊登媒体不因本栏目的转载行为而与本栏目产生任何关系或关联。对于不当转载或引用本网内容而引起的法律诉讼或任何其他形式的纠纷，本网站不承担任何责任。

　　四、本栏目部分文章为转载，并不用于任何商业目的，我们已经尽可能的对作者和来源进行了通告，但是，因为网络信息传播的特殊性，无法事先与每个作者联系，有些转载作品可能因故无法确证原作者而暂未标明来源的，并非故意侵犯原作者版权。如果您认为本网转载的内容涉及侵权，请及时于本作品发表之日起15日内电子邮件或电话联系通知本栏目，本栏目将根据权利人的要求，采取包括但不限于立即更正或者删除有关内容等相关措施。

　　五、本栏目内凡注明“范文站原创/专稿”的所有文字、图片和音视频稿件均属本栏目原创内容，版权均属本栏目所有，任何媒体、网站或个人未经本栏目授权不得转载、链接、转贴或以其他方式复制发表。对于已经授权本栏目独家使用提供给本栏目资料的版权所有人的文章、图片等资料，如需转载使用，需取得本栏目和版权所有人的同意。

　　六、本栏目上链接的非本栏目的网页和内容不受本栏目的控制，本栏目对其内容不负责任。

　　七、本栏目上链接的其他单位的网站内容由主办方负责维护，本栏目对其内容不负责任。

　　八、凡以任何方式登录本栏目或直接、间接使用本栏目资料者，视为自愿接受本声明的约束。对不遵守上述声明或其他违法、恶意使用本栏目内容者，本栏目保留追究其法律责任的权利。本声明未涉及的问题参见国家有关法律法规，当本声明与国家法律法规冲突时，以国家法律法规为准。

　　九、本免责声明以及其修改权、更新权及最终解释权均属本栏目所有。

来源：中国网    | 撰稿：凤起    | 责编：田燕    审核：张渊

新闻投稿：184042016@qq.com    新闻热线：13157110107    

来源：中国网    | 撰稿：凤起    | 责编：田燕    审核：张渊